－炒股、避稅、脫產，一切都為A更多錢
文／楊淑慧
近二年台灣對外資採積極開放，企圖引進熱錢活 絡股市，同時對金融商品也大解禁，保本型、結構型產品不斷推陳出新，腦筋動得快的券商或銀行，便將這些商品連結證券重新包裝，目標客戶指向財富金字塔尖端 的大股東，以及上市櫃公司，讓他們在累積財富的同時，還多了一層假外資身份，不但可隱匿資金達到避稅效果，更可收回頭「照顧」自家公司股票之效。
大股東身兼假外資好處多，賣股、避稅、脫產、槓桿炒股 。
一般說來，大股東隱匿資金的最佳去處，不外乎是以個人名義設立境外公司，如英屬維京群島（BVI）、開曼、百慕達等，而因為大股東領有假外資身份的好處不少，近一年來吸引不少上市櫃公司董監或大股東熱中此道。
首 先，由於上市櫃公司董監事與大股東的持股轉讓，不但要申報，每天還有賣出張數的限制，如公司股本有三萬張，每天賣出不得超過六十張，故操作極不靈活。而持 股逾五％以上之股東，依法即視為大股東，持股轉讓就必須受到限制，因此，大股東為了讓手中持股具彈性，同時又可掌控公司經營權，便以各種關係人身份，在海 外設立數家持股低於五％以下的境外投資公司，這種現象投資人或可從公司每年年報的十大股東名單中窺知端倪。
其次，則是基於稅負考量。由於境外所 得不用繳稅，而外資從事股票交易所得採就源扣繳，稅率二○％，比起個人所得稅最高稅率級距四○％少了一半，可提供大股東節稅效果。此外，若是大股東同時想 要藉機移轉財富給第二代，則一家BVI公司，只須要透過會計師事務所去變更境外公司的負責人，即可名正言順的把公司資產移轉脫手，沒有贈與稅的問題。
具 有外資身份後，透過券商協助，發行槓桿式（Leverage）金融工具，如認購權證（Warrant）、權益證券交換（Equity Swap）等，並能對股價產生一定的定價或拉抬效果，而近一年流行的則為連結有價證券的結構式商品（Equity Linking Note），簡稱ELN，因為此類商品設計是盯住某幾檔股票的股價波動來設算報酬，發行券商或投資銀行必須在一至二星期內相對建立庫存部位，自然會對現貨 市場造成影響。
此外，資產交換（Asset Swap）也是主流工具之一，目前常見的手法是把海外可轉債分拆成純債券（pure bond）及股票選擇權（stock option），由大股東認購選擇權部位，若拿捏得好，既可套利，又不影響持股比率，穩穩掌控經營權。
不 過，並非所有從事上述金融操作或積極型操作的資金都是假外資，因為外資的熱錢形式有多種區分，除了共同基金、退休基金的長線客，以及各大外資券商的自營操 作或避險部位外，近年來快速發展的Hedge Fund（對沖基金），利用精細且複雜的數學模型，緊盯著全球各項經濟指標、商品（利率、匯率）與證券價格等變化，只要市場出現反差，便立刻進行套利、投 機或避險交易。
據瞭解，這種Hedge Fund在美國就有多達六千支基金，估計掌管的資產逾六千五百億美元，因為屬於豁免登記的證券，不必申報，目前連美國都無法可管，更遑論台灣的主管機關，尤其去年取消QFII資格制度後，據聞已有不少Hedge Fund聞風而至。
然而，本文所指的假外資並非指Hedge Fund熱錢，而是指由大股東或上市公司直接出資，把錢匯到海外去轉一圈後再投入台股，目前市場通行的遊戲規則約有兩類。
大股東玩「洋丙種」、ECB套利；上市櫃公司流行「借殼基金」
若 是屬於大股東的資金，則假設A公司大股東找上B券商合作，打算以A公司股票為標的，作一百萬美元的金融操作，無論目的是護盤或拉抬，大股東只須先給廿五萬 美元當做保證金（約為四倍槓桿），由券商代操（以海外子公司做進出）並墊丙，如果A公司股價上漲到約定目標價，大股東必須給付墊丙利息給B券商，則雙方算 是合作成功。
反之，若A公司股價不漲反跌，在下挫到某一程度時，B券商基於自保，會要求大股東補錢（即補繳保證金），如果大股東實力不夠，券商 會斷尾求生，停止墊款並砍倉出去，如果先前部位建立太多，大股東又不願補錢，便爆發違約交割情事，過去出事的地雷股，部分大股東就是在檯面下大行此道。
上 述的金融操作本屬「權益交換」（Equity Swap）一環，但因為台灣法令仍有限制，國際知名券商或投資銀行並不太敢涉足，近年來透過國內券商頻赴海外設立據點，拓展業務，連帶把這種金融商品擴大 演繹操作，目前市場俗稱為「海外丙」或「洋丙種」。據瞭解，國內排名前五大券商多有涉獵，且獲利不少。
此外，上市櫃公司去年盛行發行海外可轉債（ECB），部分公司大股東會利用個人的境外投資公司認購，等到觸及可轉債的轉換價格後，便一次轉換成現股，在市場上出脫，因此，若上市櫃公司的外資持股比會在短期內激增、速減，可加以觀察，是否跟上述手法相關。
另 一方面，國內券商的海外子公司也扮演著有價證券配售或標售的角色，把貨源先一次批下，再分拆零售賣出去，好比元京證券去年就透過海外子公司認購不少第一金 GDR（全球存託憑證），引起市場爭議，而據瞭解，國內某大券商高階經理人合資成立的BVI公司，還是ECB市場最大的標售客戶。
至於上市公司本身，撇開經理人惡意挪用海外資產的風險不談，近年來「合法」的假外資身份，則以買海外發行的「借殼基金」最為風行。
券 商或投資銀行會先透過境外公司，在海外發行基金，而上市公司再透過旗下子公司或自有資金買進持有，做為長期投資，從報表上來看，公司帳上多了一項海外基金 的金額與淨值，但該基金實際上是為公司量身定做，只是把基金冠上券商或投資銀行的行號，掩人耳目，所有相關的資金流向與股票進出都是由該公司自行決定，發 行券商或投資銀行並不負責管理與操作風險。
換句說話，基金的操盤人就是公司的大老闆，不僅有護盤效果，更可以自由從事股票操作，規避公司法的相 關限制。據瞭解，部分國際知名投資銀行也熱中此道，常把旗下基金名稱租借給上市櫃公司，收取租金，而有時為求區別，投資銀行會把此類出租基金的名稱刻意給 個族群，如ＸＸ亞洲基金系列一、系列二等。
事實上，金融市場愈開放，風險管理就愈顯重要。據瞭解，香港金管局在三月間便向許多銀行進行實地審 查，目標即鎖定當前的主流產品ELN，希望能避免炒作歪風，而台股在取消QFII資格限制後，加速各路熱錢流入。據瞭解，外資在四、五月間頻頻出現單日百 餘億元的巨額賣超，不少是來自於外資自營部位做權證或與股票連結商品操作的停損賣壓，看來這波外資熱錢對台股雖有助漲效果，但也擴大了台股指數的震盪。
